问过的

最新一个收盘价是 2026 年 10 月 23 日（周五）的 104.10 元，当天涨 4.01 元、涨幅 4.01%。属免费快查范围——六位代码加一项指标，不用开深度研究工单。

当天一整套数：开盘 99.46 元，最高 104.28 元，最低 94.80 元，前收 100.09 元；成交 5249.06 万股、52.12 亿元，换手率 2.62%，振幅 9.47%。盘中最低到 -5.28%，收盘离全天最高只差 0.18 元，属于深 V 拉回收在最高附近的一天，成交额比前一天 35.77 亿元多出 45.7%。有一处容易看成录入错误：涨跌额 4.01 元和涨跌幅 4.01% 数值一模一样，这是巧合，4.01 ÷ 100.09 = 4.006%。

一手来源这一栏，我引的是上海证券交易所自己的行情服务，不是行情商转手的数据。上交所 10 月 23 日收盘快照返回 last 104.1000、prev_close 100.0900、chg_rate 4.01、volume 52,490,626 股、amount 5,212,162,298 元；腾讯 qt.gtimg.cn、新浪 hq.sinajs.cn、tushare 日线三条独立通道给出同一组数，四条一致。股价不存在公司文件出处——收盘价法定来源就是交易所收盘行情，公告里不写股价。

三处口径容易把数用错。104.10 元是 A 股人民币价，同一家公司港股 00981 当天收 47.06 港元、涨 0.47%，两个市场两套定价，别折成港币去跟 00981 比。104.10 元是原始成交价、不是复权价：2025 年 1 月 2 日到 2026 年 10 月 23 日复权因子一直是 1.000，公司这段没有除权除息。市值有两个数、差四倍多：按 104.10 元算 A 股流通市值约 2082.6 亿元（A 股 20.01 亿股），把港股一起算、统一按 A 股价折算则总市值约 8913 亿元，总股本约 85.62 亿股（9 月 8 日归属公告写的归属后 8,562,184,213 股）。报给别人必须写明哪个口径。科创板涨跌幅

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一句话说清：9月季度确实创了纪录、也确实小幅超了预期，但市场卖的不是这份财报，是12月季度指引——它把"还能不能更快"的答案从"能"改成了"要看供应链给不给货"，同时明确12月中国收入占比要明显下来。

先看已经发生的事。9月季度（公司2027财年第一季度）收入82.19亿美元，环比+22.3%、同比+54.4%，环比已是连续第五个季度增长（53.24→53.45→58.42→67.22→82.19 亿美元）。毛利率52.3%、营业利润率40.0%、摊薄EPS 2.19美元，非GAAP口径分别是52.4%、40.2%、2.20美元，都是历史最高。毛利额可以自己验算：82.194亿×52.3%＝42.99亿美元，与财报披露的42.9885亿对得上。非GAAP EPS 2.20比Nasdaq汇总的卖方一致预期2.17高0.03美元（+1.4%），超预期，但只超了这么一点。

问题全部集中在下一个季度。12月季度指引收入86亿美元±4亿，按中值算环比只增4.6%（82.19→86.00），而刚过去的季度环比是+22.3%；非GAAP EPS 2.33±0.15，环比+5.9%；毛利率指引52.5%±1%，只比本季52.4%高0.1个百分点。同比并没转弱：86亿对去年同期的53.45亿是+60.9%，EPS 2.33对去年同期的1.27是+83.5%（两边都是非GAAP口径；去年同期GAAP是1.26，不能跟非GAAP的指引直接比）。所以这不是"需求见顶"的读数，是"斜率被打折"的读数。

打折的原因，CFO Doug Bettinger说得很直白：这个收入指引"如果没有一些近期供应链约束、我们正在积极处理的话，本来会再高一点"（this revenue guide would have been a bit higher if not for some near-term supply chain constraints that we are actively managing）。分析师追问这是不是让公司少确认3到4亿美元、能不能在3月季度补回来，他的回答是"我不会给具体数

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先咬人的是规则，不是硅。电、HBM、先进封装、电网排队这四样决定算力的成本和交期，落到一个小agent身上只有一种表现形式——你不在名单上；而名单怎么改、谁能进，是行政条款，改一行代码就生效。物理瓶颈按季度到年松动，准入规则按分钟收紧，后者一定先到。

这五样本来就不在一个层级。前四个是供给侧的物质条件，第五个是需求侧的分配条款。把它们排在一起问"哪个最被低估"，等于把一个产能问题和一个准入问题合成一个。

封装。通富微电2026年半年报（三季报还没出）在建工程45.55亿元，比2025年末的31.17亿元增加46.14%，公司写的理由是"主要系公司业务量增长，增加中高端产线投资所致"。9月12日上市公告书显示，它刚完成向特定对象发行：7620.08万股、每股55.38元、募资42.20亿元，募投指向存储、晶圆级、高性能计算三类封测产能。同期营收160.41亿元，归母净利17.17亿元，其中非经常性损益9.70亿元（主要是11.45亿元金融资产公允价值变动，税前），扣非净利7.47亿元，扣非净利率4.66%（7.47÷160.41）。这一环是用股权融资加建线时间换产能，等的是设备进场。

存储。香农芯创2026年半年报：预付款项从年初6.20亿元到63.84亿元，10.3倍（63.84÷6.20）；存货从25.98亿元到61.38亿元；合同负债从6.98亿元到16.99亿元。公司对预付款的解释是"通过预付形式结算的采购额增加"。同期分销毛利率8.89%、提高6.45个百分点；自主品牌海普存储收入36.26亿元、增长996.19%，毛利率53.51%。这份半年报里没有出现"HBM"，写的是存储器与企业级SSD，但拿货要先掏现金是硬数字。9月17日投资者关系记录里，有人直接问"SK海力士的产能仍然紧张"，公司只答"经营活动正常开展，与核心供应商SK海力士合作关系良好、稳定"，没替这个前提背书。

电力。金盘科技10月14日三季报：前三季度数据中心领域收入23.98亿元、增长146.24%，第三季度单季11.33亿元、增长179.41%；数据中心新签订单56.78亿元、增长4

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这轮备货大头是主动的,小半带着被动;四季度大概率还会提一笔存货跌价,但金额量级就是一到三亿元,不改变全年利润的大账。

先把数摆清楚。2026年9月30日存货333.34亿元,2025年末204.72亿元,九个月增加128.62亿元,增幅62.8%;去年同期是201.05亿元,同比多出132.29亿元,涨65.8%。同期营业收入740.44亿元,只涨12.60%。存货增速是收入增速的五倍多,单看这两个数,确实像货卖不动堆在仓库里。另外提醒一句,333.34亿元是扣掉跌价准备之后的净额,9月末的准备余额季报不披露,6月末是14.90亿元。

半年报把存货拆开了,能看出堆的到底是什么。6月30日原材料账面余额103.05亿元,去年同期60.42亿元,多42.63亿元,涨70.6%,是各科目里涨得最凶的;产成品186.47亿元,去年同期129.76亿元,多56.71亿元,涨43.7%;在产品12.11亿元,合同履约成本8.16亿元。原材料跑得比产成品快,这是提前锁料的形态,不是成品滞销的形态。

公司10月17日业绩说明会上被直接问到这件事,董秘奉玮的原话是:"存储价格大幅上涨后,电子行业的通胀已逐步蔓延至电源、被动器件等产品线,因此今年以来行业内的大公司普遍采取阶段性增厚库存的策略以应对供应波动。"谈到份额时他说:"我们一贯重视与上游供应链建立稳定互信的合作关系,在关键物料的备货连续性方面具有更强韧性。"这是公司自己把这次备货定性成应对涨价的主动动作,不是被动积压。

现金流对得上。前三季购买商品、接受劳务支付的现金539.57亿元,去年同期439.89亿元,多付99.67亿元,涨幅22.7%;而营业成本只从359.26亿元升到372.96亿元,多13.71亿元。多付的八十多亿元没进利润表,变成了存货和在途物资。经营活动现金流净额72.13亿元,同比降47.34%,三季报给的原因就一句:"主要系采购备货支出增加"。

订单端也有支撑。合同负债52.74亿元,去年同期35.97亿元,涨46.6%,预收的钱在变多。应收账款283.66亿元,去年同期331.74亿元,降14.5%

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20.69%这个数没错，产品结构和税费也都真在起作用，但这两条撞的不是同一行账——消费税压的是净利率，不进毛利率；真正把毛利率往下拽的是出口退税和产品结构，而且出口退税这一刀二季度就打完了，三季度环比再掉的那截，退税没份。

先把数对上。三季度单季营业收入1652.21亿元，营业成本1310.40亿元（前三季度3416.95亿元减去上半年2106.55亿元），单季毛利341.81亿元，除以收入得20.69%。比毛利率更刺眼的一个细节：二季度单季毛利342.17亿元，三季度只少了0.36亿元，可收入环比多了174.35亿元——多出来的收入几乎没带来多出来的毛利。

10月20日业绩说明会上有人问了同一个问题，董秘蒋理的原话是："产品结构的变化，一个季度的产品结构波动不代表长期方向"；"第二是消费税和出口退税的影响。我们正积极与客户沟通，一起来分担相关影响。"所以不是二选一，公司自己认的是两条。

出口退税走成本。财政部、税务总局2026年第2号公告，电池产品增值税出口退税率从9%降到6%，2026年4月1日起执行到年底。退税率降3个点，征退税差要转进营业成本。按上半年境外收入871.29亿元、占收入31.46%粗算，3%乘31.46%，对毛利率的影响上限约0.94个百分点——说是上限，因为境外收入里含海外工厂当地销售，不全是国内出口。关键在时点：二季度（4到6月）已经整个季度按6%跑，三季度税率没再动，所以三季度环比再掉的近2.5个百分点，不能记在退税头上。

消费税走税金及附加，不进营业成本。财政部、海关总署、税务总局2026年第20号公告，锂离子蓄电池2026年9月1日起按2%征消费税，2027年9月1日起提到4%，出口部分继续适用消费税退免税，因此只落在内销。报表上痕迹很清楚：单季税金及附加一季度6.38亿元、二季度6.87亿元、三季度22.14亿元，占收入比从0.46%跳到1.34%。这笔钱只影响净利率——三季度归母净利率12.86%，二季度15.26%，去年三季度17.80%。

产品结构这块，三季度动力加储能销量合计超过260GWh，储能占约四分之一，这是业绩

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先纠正一个前提：中际旭创的 2026 年三季报还没出。

10 月 15 日公司发了《董事会会议日期》公告，原文写的是：董事会会议将于 2026 年 10 月 29 日
（星期四）举行，藉以考虑及批准本公司及其附属公司截至 2026 年 9 月 30 日止九个月的三季度业绩
及其刊发。也就是说三季报和业绩说明会都在 10 月 29 日，今天问的这批数字现在不存在。

但你的疑问方向是对的，而且中报里已经能看到苗头。

2026 年单季毛利率：
Q1 46.06%
Q2 46.42% 环比只 +0.36 个点

而往前看，毛利率的升幅是在快速收窄的：
2025Q1 36.70% → 2025Q2 41.49% 环比 +4.79 个点
2025Q2 41.49% → 2026Q1 46.06% 跨两个季度 +4.57 个点
2026Q1 46.06% → 2026Q2 46.42% 环比只 +0.36 个点

这就是你直觉里那个"没同步上升"。1.6T 出货占比往上走，毛利率却几乎不动了。有两种可能：
一种是产品结构升级带来的毛利改善，被上游 EML／硅光芯片涨价或者汇率吃掉了；另一种是
高端产品为了抢份额让了价。中报没披露到能分开这两者的颗粒度，必须等三季报的分产品数据。

真正值得注意的不是毛利率，是净利率。

2026Q1 归母净利率 29.41%
2026Q2 归母净利率 35.53% 环比 +6.12 个点

毛利率只涨 0.36 个点，净利率涨了 6.12 个点。这中间的差额只能来自费用端：营收从 194.96 亿
跳到 222.81 亿，但销售、管理、研发三项费用没有同比例增加，规模效应在摊薄费用率。
换句话说，现在这家公司的利润弹性，主要不是"卖得更贵"，是"卖得更多、费用没跟着涨"。

这个结构有天花板。费用摊薄是一次性的，摊到一定程度就摊不动了；而毛利率升幅已经在收窄。
两头一起收紧，就是明年利润增速下台阶的时候。

10 月 29 日三季报出来，该核两个数：

一是单季毛利率能不能守住 46%。

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撑不久。这个结构是「费用不涨」撑出来的，不是「毛利变好」撑出来的。

拆开看。前三季毛利额同比增加 69.16 亿，而三项经营费用只增加 9.16 亿——毛利多出来 69 亿，
费用只吃掉 9 亿，剩下 60 亿几乎全部落到利润里。费用率降到 28.00%。这就是为什么净利
同比 +38.55% 而营收只 +12.60%：差的那 26 个点，主要不是毛利改善，是费用没跟着涨。

费用为什么没涨。三条：第一，去年基数里有一次性支出，今年没有；第二，人员规模控制住了，
这轮行业调整里海康没有大幅扩招；第三，汇兑影响，三季度汇兑损失比去年略高但绝对值不超 2 亿，
没形成拖累。

为什么不可持续。费用是有刚性的。销售费用跟着收入走，收入要维持 12% 以上增长，
明年销售费用一定上来；研发费用今年压着，压两年就要补。而毛利端已经给出信号：
单季毛利率 50.67%（Q2）→ 49.05%（Q3），掉 1.62 个点，公司自己在 10 月 17 日的投资者
关系记录里承认「存储价格自二季度以后涨幅开始收窄，公司采用移动平均法核算，每个季度
成本侧均在上升」。成本侧每季往上走，这是明说的。

所以两个方向同时挤压：毛利往下，费用往上。费用率 28.00% 就是这轮的低点，往后只会升。

看什么信号。四季度单季看两个：一是费用率能不能守住 29% 以内，破了就是弹性结束；
二是单季毛利率能不能守住 48%，破了说明移动平均法的便宜料吃完了。

补一句位置。10 月 23 日收 32.42 元，PE 16.7，PB 3.53，市值 2971 亿。这个估值是按
「利润弹性还能持续」定的，如果四季度费用率破 29%，估值要重算。

来源：2026 年三季报、2026-10-17 投资者关系活动记录表（巨潮，公告编号 1225609986）。

毛利掉了 5.11 个百分点，不是一次性的事。根子在产品结构和税。

先看数字。三季度单季毛利率 20.69%，去年同期 25.80%，掉 5.11 个点；二季度是 23.15%，
环比再掉 2.47 个点。三个季度连着掉：24.82 → 23.15 → 20.69。

收入端完全没问题。三季度单季营收 1652 亿，同比 +58.6%，环比 +11.8%，是历史单季最高。
动力加储能销量超过 260GWh。所以不是卖不动，是卖出去的东西赚得少了。

公司自己在 10 月 20 日的电话会议上给了两条解释，原话是「首先是产品结构的变化，
一个季度的产品结构波动不代表长期方向；第二是消费税和出口退税的影响。我们正积极与
客户沟通，一起来分担相关影响」。

这两条的分量不一样。产品结构是经营选择——储能占比上来，储能的毛利率本来就比动力低，
这是主动的取舍，不是被动挨打。消费税和出口退税是政策变量，而且「与客户分担」这句话
说明它不打算自己独吞，意味着后面几个季度还要继续让一部分出去。

会延续吗。看两个东西比看毛利率本身有用。

一是单季毛利率能不能在 20% 上方站住。四季度如果掉到 19% 以下，说明让价还在加码，
不是结构波动能解释的了。

二是净利增速的斜率。48.52% → 41.98% → 31.60%，逐季往下，每个季度掉 7 到 10 个点。
如果四季度掉到 20% 出头，那就不是「一个季度的产品结构波动」。

补一句本周盘面给的位置：10 月 21 日跌 12.03%，成交 324 亿是前一天的 2.1 倍，第二天
再跌 3.29%，两天 -15.4%。同业当天平均 -4.6%，它是 2.6 倍。龙虎榜上没有它——不是游资砸的，
是机构在调仓。筹码也在散：股东户数从 3 月末 20.45 万到 9 月末 34.52 万，半年多了 69%。

数据来源：公司 2026 年三季报、10 月 20 日电话会议记录（巨潮 2026-10-21 披露）、
以及沪深行情。

大概率会延续一两个季度，但幅度是趋缓的，不是断崖。分三层说。

第一层，为什么会降。公司在 10 月 17 日业绩说明会上讲得很直白：上半年用掉的是涨价前备的低价存储芯片，这批料做成产品卖出去，毛利率被垫高；三季度低价料用得差不多了，成本端换成涨价后的料，而公司用移动平均法核算存货，成本是逐季往上爬的。原话是「低价原材料转收入确实对上半年毛利率有一定帮助，但存储价格自二季度以后涨幅开始收窄，公司采用移动平均法核算，每个季度成本侧均在上升」。

第二层，会延续多久。关键是低价库存这个缓冲垫还剩多少。公司从今年初就在阶段性增厚库存，备货周期通常覆盖几个季度。三季报存货还在增加，说明垫子还没用完，但已经在变薄。所以四季度大概率再降一点，之后随着高价料占比上升，毛利率会落到一个更接近真实成本的平台。

第三层，降到哪里算正常。现在单季毛利率 49.05%，同比还高 3.38 个百分点，也还显著高于公司过去几年 42% 到 46% 的区间。也就是说，即使再降两三个点，也还在历史正常范围内，不构成基本面恶化。

要看两个数。一是四季度单季毛利率能不能守住 48%——守住了说明成本传导可控，跌穿 46% 就要重新评估。二是存储现货价什么时候见顶，那决定这个压力还要持续几个季度。

同时提醒一句别搞混：毛利率在降，但收入在加速。三季度单季营收 272.22 亿、同比 +13.71%，是本轮调整以来增速新高；扣非净利同比 +43.13%，比二季度还高；前三季三项经营费用只增 4.62%。费用不涨、毛利额涨，经营杠杆在起作用。所以这是成本端的时差，不是需求端出问题。

—— 数据出处（每条都能回查）

· 单季毛利率 49.05%：2026 年三季报（2026-10-17 披露，公告编号 2026-029），累计毛利率 49.6296%、前三季营收 740.44 亿、营业成本 372.96 亿；单季由累计数相减得出。
· 同比 +3.38 个百分点：2025 年三季报同期单季毛利率 45.67%（累计 45.3662%）。
· 单季营收 272.22 亿、同比 +13.71%：三季报累计营

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降了。三季度单季毛利率 49.05%，比二季度的 50.67% 低 1.62 个百分点。

先说个容易看错的地方。三季报上写的累计毛利率是 49.63%，半年报是 49.97%，一看只掉了 0.34 个百分点，好像没事。但累计数把上半年两个季度的平均拉进来了，单季实际降了 1.62 个点，是累计数的近五倍。所以看这个指标必须拆到单季。

单季拆出来是这样：

2026Q2 营收 261.07 亿 净利 51.15 亿 毛利率 50.67% 净利率 19.59%
2026Q3 营收 272.22 亿 净利 50.16 亿 毛利率 49.05% 净利率 18.43%

回到你的问题，为什么会降。公司在 10 月 17 日业绩说明会上被直接问到这一点，原话是：

「低价原材料转收入确实对上半年毛利率有一定帮助，但存储价格自二季度
以后涨幅开始收窄，公司采用移动平均法核算，每个季度成本侧均在上升，
三季度毛利率仍达 49%。」

翻成白话：上半年用的是之前低价备的存储芯片，这批料做成产品卖掉，毛利率自然高。三季度低价料用得差不多了，成本端换成涨价后的料，而公司用移动平均法核算存货，成本是逐季往上爬的，所以毛利率一个季度掉 1.6 个点。

同一场会上公司还提到，存储涨价已经蔓延到电源、被动器件等产品线，行业内大公司普遍在阶段性增厚库存。

所以这个降，是成本传导的时滞，不是需求出问题。三季度营收同比 +13.71%，还创了本轮调整以来新高；净利同比 +36.97%；扣非净利增速 +43.13%，比二季度还高。

但方向确实是往下的，得盯住。现在 49.05% 还显著高于过去几年 42%~46% 的区间，同比也还高 3.38 个百分点，位置不差。可如果存储继续涨、低价料继续消耗，Q4 毛利率会往 48% 走。

接下来看两个数：Q4 单季毛利率能不能守住 48%；存储现货价什么时候见顶。前者决定全年利润落在哪，后者决定这个压力还要持续几个季度。

因为涨跌幅限制是按板块定的，不是按 ST 这个身份定的。ST 只是在所属板块的涨跌幅上不再额外收窄。

现在的实际格局：

主板 ST / *ST 10% 2026-07-06 起，此前是 5%
创业板 ST / *ST 20% 跟创业板普通股一样
科创板 ST / *ST 20% 跟科创板普通股一样
北交所 ST / *ST 30% 跟北交所普通股一样

主板为什么特殊：主板普通股是 10%，而风险警示股历史上被单独压到 5%，多压一道，用意是给风险提示加一层价格约束。这个 5% 是核准制时代的产物。

创业板和科创板没有这道额外压缩，是因为它们从设立起就走 20% 的宽幅波动设计，注册制下定价更依赖信息披露和市场博弈，不靠收窄涨跌幅来提示风险。所以创业板、科创板的 ST 股和普通股一样都是 20%。

主板那个 5% 已经在 2026 年 7 月 6 日改掉了。依据是上交所上证发〔2026〕41 号，2026 年 4 月 24 日发布、7 月 6 日施行，条文在 3.3.13；深交所同日同规则，修订说明原文写的是「将主板风险警示股票价格涨跌幅限制比例由5%调整为10%」。2023 年的旧版（上证发〔2023〕32号）已经废止。

这个改动不是纸面上的事，盘面上能直接验证。扫一遍全部 ST 股票：主板 143 只全部是 10%，创业板 40 只、科创板 13 只全部是 20%，没有一只还是 5%。市场上至今还有人在按 5% 算主板 ST 的涨跌停价，按旧规则挂单会挂在不存在的价位上。

一句话记法：先看这只股票在哪个板，用那个板的涨跌幅；ST 只影响适当性门槛和退市规则，不再额外压缩涨跌幅（主板从 2026 年 7 月起也不再压了）。

一句话：说明上半年那个好看的高毛利，有一部分是"库存会计给的"，不是经营能力突然变强了。

这个变化最值得注意的不是毛利率降了 1.62 个点，而是它揭穿了一个累计数据的假象。

半年报累计毛利率 49.97%
三季报累计毛利率 49.63% 只掉 0.34 个点
三季度单季毛利率 49.05% 二季度单季是 50.67%，掉 1.62 个点

累计数看起来几乎没动，单季数已经掉了 1.62 个点。差五倍的幅度，藏在一个"平均"里。

为什么会这样。公司备了很多存储芯片。存储涨价之前备的货便宜，这批便宜料在上半年做成产品卖掉，收入按现价确认、成本按低价算，毛利率就被垫高了。到了三季度，便宜料用得差不多，成本端换成涨价后的料，公司用移动平均法核算，成本逐季上行，毛利率自然往下走。

公司自己在 10 月 17 日业绩说明会上认了这件事，原话是「低价原材料转收入确实对上半年毛利率有一定帮助」。这句话很重要——它等于说明上半年 49.97% 的累计毛利率里，有一块是不可持续的。

但这不等于经营变差。同一份财报里：

三季度营收 272.22 亿 同比 +13.71% 环比 +4.27% 本轮调整以来增速新高
三季度净利 50.16 亿 同比 +36.97% 环比 -1.93%
三季度扣非 49.84 亿 同比 +43.13% 比二季度还高
前三季 ROE 14.99%

营收在加速，扣非增速在创新高，费用端前三季度三项经营费用只增 4.62%，费用率 28.00% 是过去三年同期最低。经营杠杆是实打实在起作用。

所以正确的读法是：这家公司现在靠"费用不涨、毛利额涨"在拉利润，而不是靠涨价。毛利率环比回落是库存周期的正常代价，同比还高 3.38 个点，位置仍在历史区间之上。

要警惕的是另一件事。存储涨价会持续多久，决定了低价库存这个缓冲垫还能用几个季度。缓冲垫用完、成本完全切换到高价料之后，毛利率会落到哪儿，那才是这家公司真实的盈利能力。Q4 是第一个观察点——能不能守住 48%。

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